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[김영익 주간경제] 미국 경기 확장 이후 환율전쟁 심화

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작성자 ETF Trender 댓글 2건 작성일 19-06-17 10:08

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미국 경기 확장 이후 환율전쟁 심화

주간 주식시장 동향 및 주요 경제 이슈 (2019.6.17~2019.6.21.)

 

경기둔화로 빠르면 7월 FOMC부터 금리 인하 예상

 


김영익 (경제칼럼니스트, 서강대 경제대학원 교수)


메이크잇 고문, 서강대 김영익 교수 프로필 01-2.png

 


 

1. 지난주(6월 10일~6월 14일) 동향


(1) 글로벌 주식시장

 

 - 미국의 고용 등 일부 경제지표 부진으로 금리 인하 가능성 높아지며 주가 상승

 

 <그림 1> 주요국의 주가 등락률 비교

주간 주요국의 주가 등락률 비교_20190617.png

 (자료: Bloomberg)

 

 

 

2. 이번 주(6월 17~21일) 주요 경제 이슈

 

(1) 미국, FOMC

 

 - 연방기금금리 2.25~2.50 유지 예상

 - 그러나 경기둔화로 빠르면 7월 FOMC부터 금리 인하 예상

 

 <그림 2> 미 연준 통화정책 추이

미 연준 통화정책 추이_20190617.png

 (자료: 미 연준)

 

 

 

 

 

 

[이슈 분석] 미국 경기 확장 이후 환율전쟁 심화 *

 

전미경제조사국(NBER)에 따르면 미국 경제는 2009년 6월을 저점으로 이달까지 120개월 확장 국면을 이어오고 있다. 경기순환 역사상 가장 긴 경기 확장 기간은 정보통신혁명이 진행되었던 1991년 3월에서 2001년 3월까지 10년이었다. 앞으로 몇 개월은 경기 확장이 더 지속되면서 미국 경기순환 역사가 새로운 장을 열 가능성이 높다. 그러나 다른 한편으로는 머지않아 다가올 경기 수축 국면에 미리 대비할 필요도 있다. 미국 주도로 환율전쟁이 재연될 가능성이 높다.

 

 <그림 1> 미국의 경기 확장 지속 확률

미국의 경기확장 지속 확률_20190617.png

 (자료: 전미경제조사국(NBER))

 

 

 

적극적 재정 및 통화정책으로 경기 회복

 

미국의 경기 확장 국면이 길어지고 있는 이유를 우선 과감한 재정 및 통화정책에서 찾아볼 수 있다. 2008년 금융위기가 시작되자 미국 정부는 재정지출을 크게 늘렸다. 2007년 말에 국내총생산(GDP)대비 63%였던 연방정부의 총부채가 2012년 이후에는 100%를 넘어섰다. 연방준비제도(Fed)의 통화정책도 그 못지않게 적극적이었다. 2007년 하반기부터 경기둔화 조짐이 나타난 후, 2008년에 경기가 침체에 빠지자 Fed는 연방기금금리를 5.00~5.25%에서 0.00~0.25%까지 대폭 인하했다. 이도 모자라 세 차례 양적완화를 통해 3조 달러 이상의 본원통화를 찍어냈다. 이에 따라 주가 등 자산 가격이 크게 상승하고 GDP의 70%를 차지하고 있는 소비 중심으로 경기가 확장 국면에 접어들었다. 특히 2018년 2분기부터는 실제 GDP가 잠재 GDP를 웃돌 정도로 경기가 좋아졌다.

 

 <그림 2> 미국 GDP, 잠재 수준 넘어 성장

미국 GDP, 잠재 수준 넘어 성장_20190617.png

 (주: Output Gap은 실제와 잠재 GDP(미 의회 추정) % 차이)

 (자료: U.S. Bureau of Economic Analysis)

 

한편 공급 측면에서 셰일가스 생산 확대에 따른 유가 안정도 경기 확장에 크게 기여했다. 2008년 배럴당 105달러였던 유가(서브텍사스유 연평균 기준)가 2009~18년에는 연평균 73달러(2016년은 43달러)까지 떨어졌다. 유가 하락은 생산 비용 절감을 통해 미국 경제의 총공급 곡선을 우측으로 이동시켰다. 적극적 재정 및 통화 정책으로 수요가 크게 증가했으나, 유가 안정에 따른 공급 곡선의 우측 이동이 물가를 안정적으로 유지할 수 있었던 요인이었다.

 

 

 

장단기 금리 차이 역전, 경기 침체 예고

 

수요와 공급 측면의 적절한 조합으로 역사상 가장 긴 경기 확장 국면이 진행되고 있다. 그러나 경기 확장 국면이 장기간 지속되고 있는 만큼 그다음에 올 수축 국면에도 대비해야 할 것이다. 최근 경기 둔화 조짐이 여러 군데서 나타나고 있다. 먼저 장단기 금리 차이의 역전이다. 작년 12월부터 미 국채 5년물 수익률이 2년물 수익률보다 낮아지더니, 올해 5월 말에는 대표적 장기금리인 10년 국채수익률이 2.13%로 단기금리인 3개월물(2.34%) 이하로 떨어졌다. 시장금리는 미래 기대되는 경제성장률과 물가상승률을 선반영하는 데, 장기 금리의 하락은 갈수록 경제성장률이나 물가상승률이 낮아질 것을 시사하고 있다. 과거 통계를 보면 장단기 금리 차이가 마이너스(-)로 돌아선 이후 미국 경제가 침체에 빠졌다. 2006년 하반기와 2007년 상반기 사이에 장단기 금리 차이가 역전되고 2017년 12월 미국 경기가 정점을 기록했다.

 

 <그림 3> 장단기 금리 차이 역전, 경기둔화 신호

장단기 금리차이 역전, 경기둔화 신호_20190617.png

 (자료: Federal Reserve Economic Data)

 

각종 경제지표 증가세도 둔화하고 있다. 앞으로 경기를 예측하는 컨퍼런스보드 경기선행지수 증가율이 지난해 10월부터 낮아지고 있다. 특히 올해 4월 산업생산지수는 109.2로(2012년 100 기준)는 작년 12월보다 1.2% 감소했다. 재고가 증가하고 있기 때문에 기업들이 생산 조정에 들어간 것이다.

 

 

 

주가가 경기에 선행

 

주가로도 경기를 전망해볼 수 있다. 1965년 이후 주가(S&P500)와 경기의 관계를 보면 주가 고점과 경기 정점이 동행한 경우도 몇 번 있었지만, 주가는 경기에 2~11개월 선행했다. 아직 주가가 고점을 지났다고 단정할 수는 없다. 그러나 산업생산, 소매판매, 비농업부문 고용 등 주요 경제지표로 주가를 평가해보면 지난 4월 말 현재 주가가 경기에 21% 정도 앞서가고 있다. 5월에 주가가 7% 하락했는데, 이는 과대평가된 부분의 해소 과정이다. 미국 가계는 금융자산의 35% 정도를 주식으로 보유하고 있다. 주가가 하락하면 소비심리가 위축되고 GDP의 69%를 차지하고 소비 중심으로 경기가 수축 국면에 들어설 가능성이 높다. 또한 경기 정점 이후 평균 11개월에 걸쳐 주가가 23% 떨어지면서 경기 침체를 심화시켰다.

 

 

 

다음 경기 침체 때, 재정 및 통화정책 한계

 

미국 경기가 수축 국면에 접어들면 정책당국이 대응할 수 있는 수단이 많지 않다. ‘트럼프의 적은 의회이다’라는 말이 있는 것처럼 연방정부의 부채가 GDP의 100%를 넘어섰기 때문에 하원을 장악한 민주당이 트럼프 정부의 재정확대 정책을 쉽게 받아들이지는 않을 것이다.

 

 <그림 4> 미국 공공부문 부채 큰 폭 증가

미국 공공부문 부채 큰 폭 증가_20190617.png

 (자료: 미 재무부)

 

 

2008년 금융위기 때는 5.25%였던 연방기금금리를 거의 0%까지 인하하고 대규모 양적 완화를 통해 수요를 부양했다. 현재 정책금리의 목표 수준이 2.5%로 높지 않고, 가계와 기업이 부채를 조정하는 과정에 있기 때문에 금리가 소비와 투자에 미치는 영향도 크지 않을 것이다.

 

 <그림 5> Fed의 통화정책 추이

Fed의 통화정책 추이_20190617.png

 (자료: Federal Reserve Economic Data)

 

 

 

2008년 금융위기 이후, 미국 중심 환율전쟁

 

그렇다면 트럼프 행정부는 대외 부문에서 수요를 부양할 수 있는 방법을 찾을 것이다. 미국의 경제사는 달러 가치 하락의 역사라 해도 과언은 아니다. 미국 경제가 어려울 때마다 달러 가치 하락을 직·간접적으로 유도했다. 대표적인 경우가 1985년 9월의 ‘플라자합의’이다. 1980년대 초 레이건 행정부의 감세정책 시행 이후 재정수지와 경상수지 적자가 지속할 수 없을 정도로 확대되자, 미국은 일본 엔화와 독일 마르크화 가치 상승을 통해 달러 가치를 떨어뜨렸다. 1985년 8월 엔·달러 환율이 239엔에서 1987년 12월에는 123엔으로 엔 가치가 48%나 상승했다. 2000년대 초반 정보통신혁명 거품이 붕괴되었을 때 미 정부는 달러 약세를 유도했고, 2008년 금융위기 때도 한 해 동안 본원통화를 2배 늘리면서 달러 가치를 떨어뜨렸다. 

 

 <그림 6> 주요 선진국의 본원통화 증발을 통한 환율 전쟁

주요 선진국의 본원통화 증발을 통한 환율 전쟁_20190617.png

 (자료: 각국 중앙은행)

 

 

 

2020년 미국 주도 환율전쟁 가능성 높아

 

올 하반기 이후 미국 경제지표의 둔화 조짐이 나타나면서 환율전쟁이 다시 격화할 가능성이 높다. 트럼프 행정부는 직간접적으로 달러 가치 하락을 유도할 전망이다. 지난달 미국 상무부는 통화가치를 절하하는 국가에 대해서 상계관세를 부과하겠다고 밝혔다. 미 재무부는 매년 4월과 10월에 ‘주요 교역대상국의 환율정책 보고서’를 작성해서 발표하는데, 지난 5월에 환율조작국 지정 조건(대미 무역흑자 200억 달러, GDP 대비 경상흑자 2%(이전 3%), GDP 대비 중앙은행 시장개입 2%)을 강화했다. 미국 경제가 침체에 빠지면 중국 등 일부 국가를 환율조작국으로 지정할 가능성도 높다. 

 

통화 정책을 통해서 간접적으로 달러 가치 하락을 유도할 수 있다. 가계와 기업이 디레버리징 과정에 있기 때문에 통화정책이 내수에 주는 영향은 작을 것이다. 경기가 수축 국면에 접어들면 트럼프 대통령의 압력에 관계없이 Fed는 정책금리를 인하하고 통화 공급을 늘릴 전망이다. 2008년 글로벌 금융위기를 극복하는 과정에서 미국, 일본, 유럽 중앙은행 순서로 돈을 풀면서 환율전쟁을 했는데, 2020년부터 그와 유사한 환율전쟁이 재연될 것으로 내다보인다.

 

 <그림 7> 장기적으로 달러 가치 하락 추세

장기적으로 달러가치 하락 추세_20190617.png

 (주: Trade Weighted U.S. Dollar Index: Major Currencies)

 (자료: Board of Governors of the Federal Reserve System)

 

 

 

한국경제, 원화 가치 상대적 상승으로 수출 중심 저성장

 

올해 들어 5월까지 우리나라 수출이 9% 감소했으나 대미 수출은 8%나 증가했다. 또한 미국 경기 확장 지속으로 달러 가치가 상승(원화 가치 하락)하면서 대미 수출 경쟁력도 제고되었다.  

 

그러나 2020년에 미국 경제가 수축국면에 접어들면 올해와 전혀 다른 상황이 발생할 수 있다. 세계 GDP 중에서 미국이 차지하는 비중이 24% 정도로 매우 높다. 미국 경제가 침체에 빠지면 세계경제 전체도 그럴 가능성이 높다. 한국의 대미 수출이 줄어들 뿐만 아니라 전체 수출의 감소세도 이어질 전망이다. 또한 달러 가치 하락은 우리 경제여건에 관계없이 원화 가치 상승을 초래할 것이다. 원화 가치가 오르면 국내 경제는 수출보다는 내수 중심으로 성장하게 된다. 그러나 부채가 많기 때문에 가계의 소비 여력이 크지 않고, 투자도 건설투자 중심으로 부진을 면치 못할 것이다. 내년에도 저성장이 불가피해 보인다.  

 

개인이나 금융회사 자산운용 차원에서 보면, 일방적인 달러 자산 매수는 위험해 보인다. 미국 경제가 수축 국면에 접어들면 주가와 달러 가치가 같이 하락할 것이기 때문이다.

 

 <그림 8> 달러 가치 하락하면 원화 가치는 상승

달러가치 하락하면 원화 가치는 상승_20190617.png

 (주: Trade Weighted U.S. Dollar Index: Broad Currencies)

 (자료: Board of Governors of the Federal Reserve System, 한국은행)

 

 <참고> 원/달러 환율 결정요인 분석-분산분해

원달러 환율 결정요인 분석-분산분해_20190617.png

 (주: 5변수 VAR 모형(미달러지수, 경상수지, 위안/달러, 한미 실질금리 차이,원/달러))

 (분석 기간: 2001.1~2019.3, 적정 시차: 6)

 

 (*) 이 글은 [김영익의 이코노믹스] 미국 곧 금리 인하 나서면서 환율전쟁 다시 시작된다 (중앙일보, 2019.6.11.)를 보완한 것임 

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댓글목록

zmklfg님의 댓글

zmklfg 작성일

항상 좋은 말씀 감사함니다 !

소백설님의 댓글

소백설 작성일

좋은 말씀 감사합니다.


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